由美国博通的发展浅谈国内IC设计产业的并购投资

（本文作者：邹俊军，优势资本董事总经理）

目光拉回到2017年11月6日，市值1000亿美金的芯片业巨头博通正式提出每股70美元的对高通的收购协议，该价格也意味着这笔收购案总额将高达1300亿美元，如果交易达成，将成为科技史上规模最大的并购案。但最后因为川普以国家安全为由被否决了。

纵观博通芯片巨头进阶成长之路，在其通过并购整合不断加强、拓展产品线，打造多方位龙头的发展历程中，就知道此次规模惊人的收购，是其一路发展壮大路上的惯用手法。博通作为IC产业界的巨头和标杆，是值得我们加以学习的。

博通的发展历史就是并购投资史

从50多年前惠普旗下的一个半导体产品业务部门，一路发展壮大到如今千亿美元市值的行业巨头，博通（原Avago）的发展历程，同时也是KKR、银湖等私募巨头以自身专长开展的一桩桩并购经典案例。

私募基金接盘与控股

1999 年，惠普把芯片制造、电子测量和分析仪器业务剥离出来成立安捷伦科技。2005 年，KKR 和 Silver Lake Partners 以26.6 亿美元收购安捷伦科技的半导体事业部，使其成为独立的公司安华高科技。

一系列的并购动作

2008 年，安华高科技收购了Nemicon，充实运动控制产品系列，并在同年10月收购英飞凌的体声波业务，使其在BAW Filter 领域市场占有率达 56%；

2009 年，安华高科技在美国纳斯达克上市；

2013年4月，安华高收购了CyOptics，加强了在光纤产品领域的领导地位，同年，又收购了Javelin Semiconductor，加强了在无线通信领域的布局。2013 年 12 月，安华高宣布以66亿美元收购美国老牌芯片供应商LSI，此次收购扩展了其企业储存产品线并规划瞄准数据中心 IP、行动数据流量等业务领域；

2014年安华高耗资3亿美元收购PLX Technology，加强了存储等领域；

2015年3月，公司宣布以 6.09 亿美元收购网通IC公司 Emulex，再次加强了企业级存储业务。2015年5月，安华高宣布以370亿美元“蛇吞象”的方式收购半导体公司原博通公司，成立现在的博通公司——新博通，成为了全球第五大半导体公司，排名在英特尔、三星、台积电和高通之后；

2017年11月，博通宣布完成以59亿美元对网络设备制造商博科的收购，使博通在光纤通道交换机市场占据主导地位。同年，公司宣布以超千亿美金收购移动芯片大厂高通，但遭到否决；

2018年11月，公司完成以 190 亿美元收购美国商业软件公司 CA Technologies 的交易，从而在半导体领域之外实现技术服务的多元化发展。公司管理层曾明确表示未来会有持续收并购的意愿。

带给我们的启示和借鉴意义

参考博通的发展历程，以及上述看似“眼花缭乱”的并购整合，可以给国内通信以及芯片企业启示和借鉴。

1、人——职业经理人团队（老板）至关重要。在私募基金控股股东的坚定支持下，CEO Hock Tan展现了强大的资本配置能力，和以绩效为导向的发展文化。以专业视角审视现金流和利润率，以及ROE。 （笔者认为，团队或老板，始终是企业发展过程中最重要的因素。并购也是关于人。 Hock Tan其实是私募基金延揽过来的非常棒的职业经理人，得到了足够好的激励，满怀激情的工作。 他应该就属于巴菲特说的——半导体行业的 “ 局外人 ”吧！ ）

2、战略清晰，顺应了行业发展趋势。围绕四大业务板块高效、持续的进行横向和纵向的并购整合。通过一次次的并购、分拆、出售的方式，夯实主营业务，拓展新的产品线，不断增强公司核心竞争力，并集聚规模。 （这与当前A股市场很多为拼凑净利润做大市值进行的并购、或者本身就是为了简单的做跨市场套利不同。在能力圈内，做正确的事不容易。）

3、私募基金银湖资本、KKR在发展的重大节点发挥了重要作用。某种意义上说，与其说博通是一家半导体公司，倒不如说它是一家并购私募公司。 在战略制定、重大投资并购、绩效激励等方面，强大的董事会，和良好的公司治理发挥了重要作用。（对比国内熙熙攘攘的“并购基金”，成熟市场的PE大玩家在价值创造和价值实现方面，确实是我们的前辈。）

4、想进入主流市场成为大的玩家，必须要有规模，否则，难逃被并购整合。IC设计行业其实很残酷，要进入“上流社会”赚大钱，就要不断通过各种方式积攒实力和规模。

其实其他巨头如TI、ST等，又何尝不是一部并购发展历史呢？

关于国内IC设计产业并购投资的实务思考

认清现实，保持定力

国外的IC设计产业发展了几十年，已经高度成熟，在主要领域基本已经形成了垄断寡头地位。国内总体看应该还处于起步或者追赶阶段。通过并购国外（主要是美、德、日等）的领先公司，是尽快缩小差距的上策。但因意识形态等原因，这条路已经很难走了。（但在一些相对偏门、非主流领域应该还可以操作。此外，个别巨头因种种原因而剥离的业务也是可以重点看看的，有些“弃子”于我们而言可能是宝贝。）

少量“海淘”与国内细分领域头部企业并行

接下来，除了少数的“海淘”，更多的应该是在国内围绕自己的能力圈，专注的加强、拓展产品线，提升研发和服务能力，用实力和规模去和国内的一众小兄弟、国外的大哥PK。

具体的模式，主要有两种：

1、以各相关领域内的龙头上市公司为主体进行并购整合                

目前这是比较适宜的模式。 借助行业内龙头上市公司的一定地位、资本实力（股票增发），建议同时结合私募（并购）基金的杠杆融资及投资与投行能力，对产业内有互补、协同效应的相关优质标的进行并购与整合，这将提升上市公司价值。

实际上，我们已经看到比如兆易创新（旗下也有投资并购平台，正拟收购指纹识别IC公司思立微）、圣邦微（拟收购钰泰）、矽力杰（早已经进行了多次并购）等，已经在大力度推进当中。当然，还有主营分销的韦尔股份并购CIS没落贵族——豪威的大手笔（还顺带搭上了国内做低端CIS的思比科），中间过程真心是跌宕起伏，接下来就看能不能玩得转了。

除了IC设计领域，当前在泛半导体（含OLED等）的材料（以及部分设备，别老盯着那台光刻机，一厢情愿的事儿难办）领域，比如湿电子化学品、硅材料、发光、光学膜等，并购投资都有红利。

2、以私募基金牵头控盘的上市或非上市公司并购发展路径

可以称作类博通模式吧！或者叫IC领域的3G资本（主要聚焦在食品饮料领域）模式，只不过GP走到了前台。 在当前阶段，个人认为不失为一种创新的投资并购策略。尤其是在国内产业发展处于初步阶段，某些细分领域呈现市场集中度低、产品低端、企业产值低的情况（比如在模拟IC、传感器等领域），客观上需要进行适当的产业整合。PE基金可以主动的作为，战略性的进行资本、资源的配置，打造高绩效产业运营平台，从而创造更大价值。

推演——具体的如电源管理IC，如果能在一定的技术研发能力和规模基础上，在入门级的消费电子领域站稳脚跟后，进一步扩充应用场景如中高端的工业/汽车等市场，适时扩充产品线如信号链、甚至有共性的功率半导体等，力求打造IDM产业生态，高效且持续的推进大模拟IC发展战略，以提升“进口替代”乃至升级创新的竞争力。 当然，如清华紫光赵老板那样在动辄几百亿的存储领域高举高达的彪悍大票玩法，就另当别论了。

玩家方面。目前，手里“牌”很多，且在半导体产业背景深厚的武岳峰，个人认为其实选项很多，在产业的价值创造方面可以做的更多。 而老牌半导体投资机构——华登国际，利用其跨市场投资的优势，和合作伙伴也在积极的进行跨境并购投资的尝试。

具体的领域，主要有五个：

根据笔者对产业的观察，结合投资、并购实务操作，认为——模拟IC、功率半导体、传感器MEMS、MCU、RF/无线五个领域，可以作为重点对待。 市场容量都很大，大哥在带头而小兄弟也可以试试身手，不像CPU/存储等那么高大上，且特别能充分发挥我们贴近最大的IC市场、巨大的工程师红利等优势，极有可能取得大的突破。

1、模拟芯片

模拟芯片是IC行业增速最快的，也是一片“大池塘”，周期也相对平稳。

2017年全球模拟芯片市场的规模为 527 亿美元，预估到 2022 年时，市场规模将达到 748 亿美元。国内2017年模拟芯片市场空间 2000 亿人民币。但市场基本被海外以 TI、ADI 为代表的企业垄断。国内的圣邦微营收 5.32 亿元，市占率不到 1%。

比如其中的电源管理芯片，2017 年国内电源管理芯片市场销售额达742亿元，还不包括信号链产品，该领域因为进入门槛不高，大多在消费电子市场拥挤的进行价格战，导致行业毛利率并不高。 笔者初浅的以为，作为国内“龙头”（相比外资巨头，还很弱小啊，，）的圣邦微、矽力杰，其实还可以做的更多和更好。 

设想——有梦想的玩家（圣邦微，或者其他？），在当前要加强的电源管理方面，市场份额能否通过横向并购——赛微微（仅仅是猜想，，，下同）得到提升，扩大规模，以此获取话语权？ 另外，拓展产品线方面，信号链可以考虑并购思瑞浦吗？ 再或者，利用现有的客户、渠道及研发能力，可否考虑收购有优势的MCU团队及公司？ 甚至是，有可能的话，在矽力杰股价低迷时对其私有化（在台湾上市，不是没有机会），补充工业市场，都未尝不是可以考虑的战略举措？    

极端的YY一下，哪天TI要剥离电源管理或信号链部门，那可是块“大馅饼”啊！ 关键是，你准备好了吗？

2、功率半导体

功率半导体市场存量大，增量也大，而且竞争格局对国内公司有利。

根据Yole数据，2018年全球功率半导体市场规模约 302 亿美元，其中分立器件/模组/功率 IC 规模分别为 99/40/163 亿，对应占比 32.7%/13.3%/54.0%。2022 年整体规模有望增至 347 亿美元。2017年，国内IGBT市场规模为121亿元，2025年将达到522亿元，年复合增长率达19.9%。国内市场主要被外资垄断，本土企业市场占比仅约为10%。好在竞争格局相对分散，除了英飞凌与安森美外，其余厂商份额差距不大，这给了国内公司生存空间。

其中主要的IGBT领域，是一条完整的产业链。IDM模式应该说能够更好的响应客户需求（如同大部分模拟IC巨头），在工艺对接、成本控制及研发效率等方面，都具有优势。譬如扬杰科技是，目前以功率二极管整流桥业务为主，IGBT方面较少，应该说基础不错。

其实一级市场已经涌现了几家IGBT公司，如中科君芯、西安芯派等，嘉兴斯达（偏模组）也在排队IPO中。从产业链角度看，IDM公司如扬杰科技、士兰微等，可能会对上游的设计公司、包括化合物半导体SiC、GaN、乃至模组公司进行一系列的并购整合。而设计公司则可能会基于商业模式考量，对模组公司或者化合物半导体公司进行投资并购，以提供更好的解决方案服务客户。

3、传感器MEMS

传感器作为最底层的感知设备，应用场景繁杂，拥有海量市场空间。

主要聚焦在MEMS和影像/3D传感器两个方面。 微机电(MEMS)市场将在2018年至2023年间达17.5%的年复合平均成长，2023年市场规模达310亿美元。而仅仅车用的CMOS影像传感器，市场规模将由2016年的22亿美元，快速成长至2022年的77亿美元，年复合成长率高达24％。

CMOS市场索尼在中高端市场是巨头，但在中低端市场国内的格科微、思比科等已经在逐渐发力。而MEMS方面，应用场景细分、碎片化，而这恰恰给国内相关公司提供了机会，比如敏芯微的麦克风产品已经占据了国内智能音箱五成的市场份额。此外，在3D光学方面，奥比中光已经与大厂在合作。总体看，在高端市场及应用如汽车（ADAS带来的摄像头、雷达等需求）等方面，差距还比较大。

传感器行业的品种多达上万种，靠“爆款”单品做大，很难，即使如敏芯微在麦克风领域的强势地位，除了再进一步走高端外，也在积极拓展新的产品线和应用场景。同时为应对传感器小型化、集成化、智能化的发展趋势，都为行业内的并购、整合提供了好的投资机会。

比如，汉威科技凭借在环境/气体传感领域的领先优势，并购在工业及家电领域有一定实力的磁传感器公司——多维科技？ 或者，耐威科技作为MEMS代工的老大，凭借其IDM模式，完全有可能对某些细分领域的上游MEMS领先公司展开并购，包括指纹识别领域的迈瑞微，甚至是敏芯微？  此外，有些MCU公司可能也会基于战略考虑对MEMS公司进行并购。

4、MCU

MCU作为智能控制的核心，是绝对不能忽视的重要市场。

据统计，2017年全球MCU市场规模约为170亿美元，行业应用广泛。MCU在中国市场增速高于全球市场平均增速，国内MCU市场未来五年复合增长率达11.7%，至2020年市场空间将突破500亿人民币。目前 MCU国外八大厂商（瑞萨、恩智浦、意法等）占据约90%份额。 

从总体上来看国内100多家MCU公司，目前主要还停留在8位MCU，占比50%左右。16/32位MCU占比分别为20%左右。同样存在电子领域的共性问题——应用领域多集中在低端电子（消费级、仪表等）产品，中高端电子（工业、汽车等）产品市场还在外资巨头手里。当前在技术研发、产品性能、或者生态建设上具备一定竞争力的公司主要有兆易创新、灵动微等，以及小家电MCU的龙头——中颖电子，工控领域较强且颇具研发实力的华大半导体MCU事业部。

预期，基于夯实及拓展产品线，优化产品结构及改善产品性能，和发挥技术研发、产品类型、客户渠道和供应链等多方面的协同效应的考量，行业内的相关公司将进行产业并购。譬如，以正宗的MCU上市公司兆易创新（还有存储业务）为例，并购灵动微，用以补充其消费电子及智能硬件芯片产品线及定制化产品，并可以进一步夯实其产业生态链（灵动微本身就是做设计服务起家的）；  或者，投资、并购赛腾微——其研发实力强，LED尾灯主控MCU芯片已进入主流汽车电子供应链，以帮助兆易创新快速切入高端的工业/汽车电子领域。甚至，不排除兆易创新或者中颖电子通过并购进入MEMS领域，以应对行业发展？

5、FR/射频、无线

伴随5G的来临，无线通信的射频前端面临机遇期。

RF领域2017年全球市场规模约 147 亿美元，其中滤波器（55%），功率放大器PA（34%）是占比最高的两类器件。据Yole统计，其中PA市场将由 2017 年的 50 亿美元增长至 2023 年的 70 亿美元，总体呈现以Qorvo、Skyworks和Broadcom（Avago）三家IDM公司为主的寡头竞争格局，合计占据了90％以上的市场份额，吃着大肉。国内的射频芯片玩家主要是RDA、lansus、Vanchip，海思等，加起来2016年总收入低于20亿人民币，是海外巨头们的一个零头。肉多，但不容易吃。

纵观射频行业生态，集成化趋势带来商业模式的变化，向着Filter+PA的双重点方向演进，巨头们通过模块化产品提供一揽子解决方案来抢夺市场。这无疑加大了国内企业参与市场竞争的难度。

为应对发展趋势和市场竞争，RF产业生态上，领先的滤波器、功率放大器PA、开关及天线公司，预期将推进并购投资。PA产业链上，GaAs晶圆（包括外延片）提供商、设计（包括IDM）公司、代工厂大概率将作产业链延伸投资。譬如，代工厂三安光电可能会参、控股领先的Fabless的芯片设计公司如lansus等，而领先的滤波器公司可能也会对优质的射频芯片公司进行投资并购。最终以更好的满足客户需求。

以上就是笔者在目前IC投资方面，对重点覆盖的几个领域关于投资、并购的个人理解，并购有风险，投资需谨慎。后续有时间的话，会对泛半导体材料领域（这是国内目前业界的痛点）写点东西。不足之处也欢迎各位多交流！作为私募基金从业者，也愿意为国内泛半导体产业的发展贡献力量。

最后，想起了对成为卓越的公司很重要的一句话：“Think big, think long, think deep.”